煤炭作为周期品，其历史煤价走势可以给我们研究煤炭行业带来参考，我们发现当前煤炭价格走势、供需、库存等均与2023年存在相似性，我们对2023年煤炭行情与当前进行比较：

      供给方面，2023年动力煤供给增量来自海外，由于欧洲在2022年囤积较多煤炭库存，2023年起欧洲高库存甩货导致海外煤价大跌，进口煤冲击我国港口。2025年动力煤供给增量来自国内，由于安全生产要求日益严格，2024年上半年我国煤炭产量大幅下滑。随着安检影响逐渐减弱，煤炭产能得到释放，2025年一季度煤炭产量进一步提升。

      需求方面，2023及2025年初需求均较弱。2023年初受疫情影响需求较弱，复工复产节奏较慢影响动力煤需求。而2025年，受到暖冬及一季度经济预期影响，动力煤需求较弱。2023年1月动力煤需求同比-3.3%随后转正，2025年1月动力煤需求同比-3.7%随后需求增速转正。水电方面，受到弱拉尼娜影响，水电发力均相对较弱。2025年3-4月来水有所增长，但5月增长乏力，水电发电量下降。

      库存方面，2023及2025年煤炭库存均处于较高位置。2023年煤炭库存高企，尤其是港口库存达到近几年高位，对于下游客户而言，在煤价下跌趋势中更愿意选择观望。2025年同样导致了港口库存维持高位，2023年5月及2025年5月气温回升较快，各地库存均开始提示自燃风险，因此库存成本提升也是导致上游出货、煤价快速下跌的主要原因。

      根据历史经验，我们认为在上有库存高企的情况下，煤炭价格往往迎来较大幅度的波动。我们观测当前来水情况同比下降，2025年依旧存在拉尼娜现象，未来水电出力存不确定性。非电煤方面，化工、建材、冶金用煤需求也在逐渐提升。动力煤供需格局有望回到正常位置，随着对高库存的逐渐消化，煤炭价格有望触底再回升。如果煤价在未来触底反弹，低估值弹性标的也有望迎来反弹。